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摘要

持有HT2约2%的股份并长期维持高溢价，G HT4的原因何在？

格力推出的HT2信托是交易所之外的“大鲸鱼”GHT4于2013年开始募集资金。最新数据显示，从金额上看，G HT4持有HT2（HT4）36亿美元，占HT4总价值的2%；从数量上看，gHT4持有HT2约39万HT2，占HT4总价值的1.8%。HT4的地址是匿名的。HT2作为交易所和HT4市场之外为数不多的“名牌”和“巨鲸”之一，其交易行为可能会对HT2的价格产生一定的影响。本报告旨在研究gHT4的运营模式、监管环境和发展。

首先，gHT4是一种私募。G HT4是根据美国《证券法》D条例设立的，该条例允许发行人无需在证券及期货事务监察委员会（SEC）注册，但只能从高净值的合格投资者那里筹集资金。这意味着只有高净值的合格投资者才能认购G HT4的原始股，这是G HT4与HT2 ETF二级市场份额的主要区别（拟购买的ETF原始股票有股票账户，而G HT4的原始股票需要是合格投资者）。此外，gHT4没有赎回机制，投资者不能在6个月内出售其股票。GHT4在otcqx交易中的份额处于封闭期。

登陆otcqx的亮点时间，gHT4。2015年，gHT4登陆美国最高级别的场外交易市场otcqx。从此，非合格投资者也可以购买g60114的股票，因此不需要自己持有HT4，不需要承担HT4直接交易和存储的风险（如私钥被盗、交易所外逃等），也可以享受HT4价格高位波动带来的投资机会。

G HT4的持仓复合年增长率为25%，这是相对于HT4的长期溢价。自2013年开始募资以来，gHT4持有的HT2数量稳步增长，复合年增长率高达25%。g60114的股票数量在65到184之间波动（不包括在otcqx买卖g60114股票的个人），每个持有人持有的HT2的平均数量在658到2705之间波动。与HT4相比，G HT4的份额具有长期溢价，超过140%（2015年5月），最新溢价率为10.4%（2020.7.9）。

围绕这一溢价，可以考虑的交易策略包括借入HT4，申请g60114的股票，以及6个月后在二级市场出售g60114的股票。当HT4贷款利率过高时，该策略失败。此外，对于投资者而言，需要注意的是，g 以太坊的年管理费为2%，持有g HT4的私募股权需要缴税，而在二级市场买卖股票只需缴纳资本利得税。

g 以太坊为什么存在？这离不开美国监管环境的支持。1） 投资：美国允许信托投资HT2、火币网等加密资产，允许信托股票登陆场外交易市场；2）交易：美国允许数字货币交易所按照规则运作，接受HT2（gHT4目前使用CoinBase pro和Lmax）digital、itbit的报价，Kraken和bitstamp使用了bittrex、bitfinex、gdax（CoinBase Pro的前身）和其他交易所的报价；3）托管：美国允许数字货币托管机构按照规定运作，coHT4托管机构是CoinBase托管机构，根据《纽约银行法》，托管机构是受托人，也是符合《投资咨询法》（1940）第206（4）-2（d）（6）条规定目的的合格受托人；4）审计、法律事务，等：有律师事务所和审计事务所愿意为gHT4提供服务。

投资建议：建议关注HT2的一些相关标的：1）HT2信托：gHT4；2）火币矿业股：Riot区块链和马拉松专利；3）火币矿机Maker：建安科技、益邦国际。

风险提示：加密资产价格波动较大，可能存在市场操纵和欺诈行为。

我们为什么要关注gHT4？

1.1持有货币2%，已知为火币大投资者

就金额而言，g 以太坊持有a 60112的2%。HT2成立于2009年，最新市值1711亿美元（coinmarket cap，2020.7.8），而由全球最大的加密货币资产管理公司grayscale推出的HT2信托基金（gHT4）持有价值36亿美元，占HT2最新市值（grayscale，2020.7.7）的2%。

就数量而言，g 以太坊持有a 60112的1.8%。GHT4持股约40294.14万股，各持股0.00095938 HT2，即约386574 HT2（灰度，2020.7.7），占总HT.22亿股的1.8%。

GHT4是交易所外的“大鲸鱼”HT2市场上的“大”被称为“鲸鱼”，而火币持有货币的地址是匿名的。除了一些交易所披露了这一信息外，其他“大鲸鱼”的身份很难确定。即使我们不知道G HT4的持币地址（据我们了解，G HT4的持币地址尚未公布），通过其公布的Aum（资产管理规模）可以看出，G HT4是HT2市场上的几只“大鲸鱼”，这可能会对HT2的价格产生一定的影响。

1.2登录OTC市场otcqx并向SEC报告，信用标准高

2015年3月，gHT4在美国最高级别场外交易市场otcqx上市（代码：gHT4）。2017年至2019年，连续三年被评为otcqx最佳市场50强目标之一。投资者可以通过otcqx的经纪商-交易商网络投资gHT4。

此外，gHT4于2019年11月提交了表格10。根据美国证券法，申报表10意味着申报公司成为向美国证券交易委员会（SEC）报告的公司。2020年1月21日，G HT4表格10成为美国证券交易委员会的报告公司，按照SEC标准披露年度报告和财务报表10-K、季度报告和财务报表10-Q以及当前报告8-K。在成为美国证券交易委员会的报告公司之前，G HT4的标准是OTC市场的替代报告标准（ARS），OTC市场是一家otcqx运营公司，披露年度和季度报告和财务报表。这样一来，gHT4遵循的披露标准与苹果、SPDR gold trust（全球最大的黄金ETF基金）等其他上市公司或基金的披露标准相同。gHT4在一定程度上提高了合规性，更接近主板交易市场。

2GHT4的运作模式——私募，但其份额已登陆二级市场

首先是私人信托，只有合格的投资者才能投资。G HT4的创始者是由DCG（数字货币集团）全资拥有的gray*。GHT4于2013年9月25日首次募集。它是定期出售的，不能赎回。投资者不能在12个月内出售其股票，gHT4成为美国证券交易委员会（sec）报告公司后，这一时间缩短至6个月。

*Greyscale不仅推出了g60114产品，还推出了一个信托基金，投资于HT7、火币全球最等加密资产，LTC、XRP、zcash、horizen、stellar lumens，以及积极管理基金的数字大市值基金（gdl）。其中，火币全球最等，灰度触发的gdl也已列入otcqx。

其次，gHT4私募信托股份可于2015年3月在二级市场购买并在otcqx公开交易。此时，其投资者不需要是合格的投资者。U、 美国个人退休账户（IRA）也可以投资于G HT4在otcqx交易中的份额。

2.1被动投资，封闭期6个月

本文旨在跟踪HT2的发展趋势。

G HT4定期发售，持有人不得赎回，且不得在六个月的封闭期内转售。由于封闭期的存在，g60114份额对应的HT4价格不一定对应于数字货币交易中HT4的现货价格，可能存在溢价或折价。

最新数据（2020年7月9日）显示，gHT4在otcqx的流通股，即目前gHT4的总股份为402941400股，其中37%处于封闭期，持有人不能出售其股份。

需要注意的是，gHT4与ETF有一些相似之处，比如投资者可以在二级市场买卖自己的股票，而不需要自己申请股票，交易股票没有封闭期限限制。不过，gHT4并不是HT2 ETF*，两者的区别在于，只有符合条件的投资者才能申请G HT4的非公开股票，而所有在交易所开户的投资者都可以在购买股票后申请ETF股票。

*美国证券及期货事务委员会（SEC）尚未批准HT2 ETF的上市，并拒绝了多只HT2 ETF产品的上市申请。原因是证交会认为，加密货币市场缺乏足够的透明度、流动性和有效监管，很难确保市场不存在市场操纵。我们认为，证交会未能将HT2视为证券也可能是原因之一。

2.2私募管理年费：2%

G 以太坊每年收取2%的管理费和保管费，每日提取。与灰色产品管理费（2.5-3%）相比，最低的是gHT4；与管理费（0.5-2.5%，wind）相比，gHT4的管理费更高。

2.3投资者资格：私募只能由合格投资者购买

G HT4根据《美国证券法》条例D第506（c）条设立。条例D允许发行人无需向证券及期货事务监察委员会（SEC）注册，即可向投资者募集资金，这就是私募规则。然而，第506（c）条下的发行人只能接受合格投资者的投资。

美国认可的合格投资者是指以下群体：1。任以太坊最近两年个人收入超过20万元，或者个人收入与配偶收入之和超过20万元，且当年收入水平也能达到这个水平，即：2。个人净资产，或配偶净资产之和超过100万元（不包括个人主要财产和与财产有关的债务）。银行、合伙企业、公司、非营利组织、信托等如果（1）信托资产总额超过500万美元，他们不熟悉购买灰色产品的具体目的，但作出投资决策的是在投资、金融和商业方面有足够知识和经验的人；（2）该实体的所有权益均为合格投资者。与美国的信托产品相比，我国对合格投资者的要求更高。

*根据《信托公司集合资金信托计划管理办法》（第六条），合格投资者是指符合下列条件之一，能够识别、判断和承担信托计划相应风险的人员：（一）自然人，依法设立的信托计划投资额最低不低于100万元的法人或者其他组织；（二）认购时家庭金融资产总额超过100万元并能提供相关财产证明的自然人；（三）自然人最近三年个人年收入超过20万元或者夫妻双方最近三年的总收入超过30万元，并能提供相关的收入证明。

2.4其他服务：法律顾问、托管和审计

gHT4的法律顾问为Dais PolkWardwell（有限合伙企业，成立于1849年），财务报告每年由Friedman（有限合伙）审计（2017年9月，该事务所协助USDT的发行人tHT5 Er确认tHT5 Er具有偿付能力，并于2018年1月退出与tHT5 ER的合作）。G HT4、火币的资产存储在CoinBase Trust Co.，Ltd.的离线“冷”钱包中。托管公司是《纽约银行法》下的受托人，也是《投资咨询法》（1940）第206（4）-2（d）（6）条规定的合格受托人。

3 G HT4发展历程：火币的持仓量为cagr25%，持仓货币数量和人均持有量波动较大

GHT4于2013年开始募集资金。当年年末持有HT269735股，2019年末持有261192股，复合年增长率高达25%，2020q1超过30万股。虽然HT2在2013年至2020年期间波动较大，但g60114的仓位稳步上升。然而，持有G HT4股的人数和人均持有HT2股的人数波动很大。

为什么存在Ag 6014？

gHT4的存在与美国的监管环境密切相关

1投资：美国允许信托投资火币、火币网等加密资产，并允许此类信托股票登陆场外交易市场；

2交易所：美国允许数字货币交易所按照规则运作，接受HT2的报价（g60114目前的报价方包括CoinBase pro、Lmax digital、itbit、Kraken和bitstamp，并使用了bittrex、bitfinex、gdax（CoinBase pro的前身））的报价；

3托管：美国允许数字货币托管机构按照规定运营，coHT4的托管机构CoinBase托管机构是《纽约银行法》规定的受托机构，是符合《投资咨询法》（1940）第206（4）-2（d）（6）节所述目的的合格受托人；

4审计、法律事务等：有律师事务所和审计事务所愿意为G HT4提供服务。

5投资者视角

5.1 G HT4的投资亮点是什么？

5.1.1无需亲自交易火币，享受高波动性

购买G HT4，既可享受HT2价格高波动带来的投资机会，又不需要承担HT2自交易可能存在的一些风险

1在数字货币交易所开户存在信息泄露风险；

2在数字货币交易所交易火币存在交易深度不足、交易价差大、操纵市场、退币难、交易所“跑路”等风险；

3存在忘记私钥（相当于忘记银行卡密码，无法向银行挂失）、被盗、被黑客攻击的风险；

5.1.2最高管理团队在传统金融和加密资产领域积累了大量经验

该信托基金的创始人是DCG的全资子公司grayscale。Barry Silbert是grayscale和DCG的创始人和首席执行官。DCG的子公司还包括著名的区块链媒体coindesk。西尔伯特于2012年开始投资HT22，并于2015年成立DCG。DCG在30多个国家投资了150家区块链公司，其中包括CoinBase、火币4和ChainAnalysis等知名公司。在DCG成立之前，silert是secondmarket的创始人兼首席执行官，secondmarket是一家后来被纳斯达克收购的科技公司。早些时候，西尔伯特是一名投资银行家。其他一些被披露的格雷高管在加密资产领域也有更多的经验。其中，Simcha Wurtzel于2007年至2015年担任secondmarket的财务和运营主管，2013年起担任gray scale Finance副总裁；Michael Wurtzel自2013年起担任灰色金融副总裁Sonnenshein曾担任摩根大通巴克利资产管理公司的财务顾问和分析师。2014年至今，他先后担任客户经理、业务拓展总经理、格力董事总经理。

5.2 g60114的溢价有哪些套利机会？

自gHT4于2015年3月在otcqx上市以来，其股价相对于HT4本身存在长期溢价。例如，其最新净值（NAV，2019年第三季度）为8.07美元，同期每笔对应价格约为7.86美元，溢价率为3%。最高保险费率为140%（2015年5月），最新保险费率为10.4%（2020.7.9）。围绕这一溢价，可以考虑的交易策略包括借入HT4，申请g60114的股票，以及6个月后在二级市场出售g60114的股票。运用这一策略，假设g60114和HT4的股票之间仍然存在溢价，那么6个月后卖出股票获得的资金高于购买HT4相应股票所需的资金。然后，可从出售所得收益中购买相应金额的HT4，并付清先前购买的用于g60114股份的HT4利息及其利息。差价就是获得的利润。这种策略的成本还包括管理费（每年2%）到灰度。当HT4贷款利率过高时，该策略失败。

5.3与火币相关，合规投资目标是什么？

5.3.1芝加哥商品交易所，巴克特HT2期货

CME 火币期货于2017年12月18日获准上线，纽交所兄弟公司巴克特HT2期货于2019年9月获准上线。两者的主要区别在于前者以现金结算，初始保证金为35%，后者以实物形式结算，初始保证金为3900元（套期保值产品），4290元（投机产品）。

5.3.2 火币矿机股份：建安科技、益邦国际

一家60112矿机Maker建安科技和益邦国际先后于2019年和2020年登陆美国股市，最新市值分别为3.02亿美元和5.44亿美元（2020.7.9）。

5.3.3 火币矿业股票：暴动、马拉松

火币矿概念股Rio区块链和马拉松专利的最新市值分别为8082.68万美元和2043万美元（2020年7月9日）。

5.4买入HT4/矿机股/矿业股/g HT4，还是买入g HT4的二级股？

通过对比HT2相关投资标的，可以发现g60114在otcqx的投资门槛较低，存款方式选择较多，纳税方式简单，值得考虑。

投资建议

建议关注与HT2相关的部分目标：1）火币矿机Maker：建安科技、益邦国际；2）HT2矿业股票：Riot区块链和马拉松专利；3）HT2信托：g60114。