深度|探索以太坊社区最流行的五种观点

当今以太坊社区最受欢迎的五种观点：

1. ETH是一种数字商品
2. ETH是一个非主权数字价值存储
3. 以太坊是一个支付网络
4. ETH是一种生产性金融资产
5. 以太坊是数字国家，ETH是储备货币

评估以太坊值的4种方法：

1. 采用率
2. 网络成本
3. 市场将承受的市盈率（或类似指标）的倍数
4. 整个加密市场的市场份额

下面我们为每个视图提供一个量化框架。我们的目标不是为ETH提出价格目标。相反，我们旨在了解这些声明对以太坊的意义，以及市场参与者的期望和各种回报。

关键前提：假设以太坊伦敦升级成功

• 我们期望成功过渡到POS和EIP 1559实施。
• 由于我们的政策即将发生变化，假设ETH供应量为115000000。
• 我们假设，由于网络升级和第2层解决方案，平均交易收入与2021年第一季度相比下降了80%至95%。

互联网水平增长率

• 在互联网之后发明的技术，如智能手机和社交媒体，往往比互联网发展得更快。我们通常认为增长与互联网相似，而不是更快。

• 2016年1月至2021年1月，以太坊的交易量以161%的复合年增长率增长。从2020年到2030年，我们的模使用了44%和63%的复合年增长率。

降低平均交易成本

• 2021年第一季度的平均交易成本约为31美元（交易成本中位数约为17美元）¹
• 正在努力降低交易成本。第2层扩展解决方案、ETH 2.0的发布、到兴趣证明的过渡以及未来的网络升级都旨在通过提高吞吐量和降低成本来改善用户体验。
• 我们在以下模中的假设是，平均交易成本将降低80%至95%，从而导致估计的平均成本为2美元至7美元（同时还假设网络价值显著增加，这意味着结算将显著增加由这些交易成本驱动的交易量）。

观点1：在数字世界中，ETH是一种商品

俗话说以太坊类似于石油。石油使我们度过了工业时代，但我们现在正处于软件时代，ETH可能成为数字经济的燃料。随着即将到来的网络变化和DeFi在过去一年中的进展，这种比较听起来越来越重要：

1.与石油类似，ETH在使用时会“燃烧”。

2.与石油类似，ETH的需求来自不同且多样化的用例：

• 参加DeFi。
• 保护ETH 2.0网络。
• 发行、购买、出售或转让数字资产，如ERC20代币，包括稳定币和NFT。
• EVM用于计算。
• 将值存储在备选资产类别中。
• 创建一个将保留ETH的跨链桥。

3.与石油类似，ETH的供应有限，在不久的将来，供应增长将显著放缓。

• 先前被派去摧毁1559名矿工的EIP。
• 转向POS需要锁定大量ETH，导致一次性供应冲击和循环供应的持续变化。
• 即将到来的网络升级可能会消耗比网络问题更多的ETH，从而进一步减少供应。

4.与石油类似，地缘政治将影响需求，而情绪将导致波动。

上述声明也适用于许多其他商品，因此我们考虑了全球石油储量的总价值和其他有限供应商品的探明储量，以粗略估计以太坊网络的可能价值。

下表显示了如果以太坊的市场价值达到自然资源的市场价值（假设这些商品的已知储量单位和ETH的固定供应量），ETH的价格。

例如，如果ETH在全球经济中变得像铜一样有价值，那么每ETH价值63913美元。

该图显示了各种资产的比较以及以太坊的相应价格

将ETH与商品进行比较的局限性

• 石油的替代品数量有限（煤炭、太阳能、水电、核能等），但加密货币可以分叉，也可以创建新的加密货币。为了使这一说法成为事实，人们必须相信以太坊的网络效应将使其成为首选和主导解决方案，加密网络最终将拥有L$aw或赢家通吃的市场分布。
• 数字商品的生产通常比实物商品便宜，因此，当我们将以太坊与石油进行比较时，即使以太坊对全球经济的重要性与石油一样，其价值也可能低于石油。
• 以太坊的供应和货币政策可以改变，这意味着尽管供应在不久的将来是有限的，但从技术上讲，总有一天会增加（或减少）。

观点2：ETH是一种非主权的数字价值存储

“数字黄金”一词已被许多BTC投资者接受。随着即将进行的以太坊升级，有四个理由相信此叙述与以太坊相关：

1.与BTC一样，ETH具有优于黄金的特性。加密货币更容易获得、运输和转让，也更容易买卖商品和服务。

2.BTC和ETH的供应增长低于黄金：

年度供应增长：

黄金：2.5%

BTC:1.75%

ETH：在EIP 1559之后，每年可能低于2%，可能更低或为负。

3.ETH比BTC更容易搭建，会产生很强的网络效应。

由于其易于编程，ETH已成为DeFi的储备货币，今天处理的交易比任何其他网络都多。BTC已经有了更多的可编程性要求：截至2021年5月，超过1%的BTC供应已“打包”到以太坊²，因此可以在以太坊网络上进行编程和交易。以太坊中使用了越来越多的BTC：

该图显示了以太坊网络上的BTC数量

4.全球数字价值存储市场可能比黄金市场更大。

a） 更多的实用性和可访问性可以扩大市场规模——今天，世界上黄金的地上供应总量约为11吨³。有价值的数字商店可以减少摩擦，提供更好的访问和可编程性，与黄金相比，这可能会增加总的市场规模。

以美国出租车和豪华轿车服务和优步为例，这是一个不完美但相关的比较。2009 年（优步成立的那一年），美国出租车和豪华轿车服务市场为 $9.4B，并以 3.2% 的复合年增长率增长。到 2021 年，在 Uber 等公司改善用户体验之后，美国叫车和出租车市场增长到估计 $47B，并以估计 11.7% 的复合年增长率增长。

b） 投资者担心通货膨胀，对高质量对冲产品的需求正在增加——随着2020年创纪录的印钞量，许多人认为通货膨胀和/或对通货膨胀的恐惧可能推高固定供应资产的价格。

c） 相比黄金，年轻一代更喜欢加密货币——尽管估计有12%的美国人持有黄金，但在储蓄超过5万美元的千禧一代中，25%的人已经拥有某种形式的加密货币，42%的人对购买加密货币感兴趣。

如果ETH成为领先的数字价值存储，它可能会获得巨大的价值（甚至是BTC的亚军）。

我们对这一框架的做法是：

1） 与黄金相比，提供数字价值存储的总市场规模范围；

2） ETH能够占据的市场份额。

ETH与BTC的对比观察

• BTC已经主宰了市场，网络效应可能会阻止其他加密货币获得市场份额。
• ESG对能源密集挖矿作业的关注可能会使具有经验证的替代方案的链条受益。
• 目前尚不清楚是否有两个“黄金”，或者数字价值存储是否是一个赢家通吃的市场。贵金属市场表明，领先的价值存储可以占据高达70%的市场份额。

观点3:以太坊是一个支付网络

与支付网络一样，以太坊拥有数百万用户，他们通过支付来处理交易。如果以太坊成为一个独立的全球支付网络，我们可以通过估算其交易量和交易成本（验证者收入）并将其与现有支付网络（如visa和万事达卡）进行比较来评估其价值。

在估计可能的交易量和成本范围时，我们考虑以下因素：

• 截至2020年12月的12个月内，visa国际组织⁶ 和万事达卡⁷ 处理17.7吨，平均交易成本为2.5%至3%
• 截至2020年10月，以太坊（包括ERC20代币）的交易量为9890亿美元，交易支出为164亿美元（占交易量的0.17%）。
• 2021年5月，以太坊处理了每天200亿至300亿美元的稳定币交易（年运行率为73吨至110吨），以及每天约100亿美元的ETH（年运行率为37吨）。矿工的平均日收入约为6000万美元（每年219亿美元）。仅占稳定币和ETH交易量的0.16%左右。
• 截至2019年第四季度，visa卡和万事达卡的市盈率分别为38倍和37倍。我们使用流行前的倍数作为更“典”的倍数。

通过假设市盈率为37倍，并根据交易率和交易量推断成本，我们可以估计可能的以太坊网络价值范围。

同样，我们的目标不是断言ETH的潜在价值。这个想法是建立一种直觉，人们必须相信什么才能证明ETH在未来具有某种潜在价值。以太坊交易量可能达到5吨美元还是30吨美元更合理？成本在时间上更可能下降到0.5%，还是一直下降到0.01%？

以太坊与支付网络之间的差异

• 以太坊有一种当地货币，这使得它不同于今天的支付网络。如果用户需要持有ETH才能使用网络，以太坊的估值可能与支付网络的估值不同。
• 以太坊可以处理的不仅仅是简单的支付：它是一个可以计算非常复杂的金融合同的平台。
• 以太坊是非管辖和跨管辖的，因此用户可能愿意为非主权解决方案支付额外费用。

观点4：ETH是一种生产性金融资产

向POS的过渡将允许验证者用其资本产生现金流，这意味着ETH将作为一种生产性金融资产具有价值。为了建立现金流量模，我们考虑以下几点：

1. 交易费和区块激励可能代表着可观的收入——支付给矿工的费用从2019年的4600万美元增加到2020年的6.3亿美元，2021年第一季度超过240万美元。
2. 与2021年第一季度相比，平均交易成本在未来可能会降低——成本的降低意味着验证者的收入将减少，采用速度可能会更快，因为高成本对用户是一种威慑。
3. 股权证的利润率将高于即将转为股权证的工作量证的利润率。如果成功，它将不再需要高度专业化和昂贵的机器来挖矿事务，也不再需要能源密集POW机器。为简单起见，我们假设利润率为100%。

以下是根据未来现金流估算ETH价格的两个框架：

1. 对2021年至2050年期间产生的所有验证者收入的现金流进行贴现，以估算ETH今天的净现值。
2. 以太坊 2030年收入的市盈率倍数。

方法1：验证者收入的DCF和以太坊网络的净现值。

（白泽注：DCF指折现现金流量法，该方法使用资产未来现金流量的折现值来评估资产的价值）

方法2:2030年交易费收入与以太坊网络价值的PE倍数。

（白泽注：PE倍数指市盈率。一般来说，市盈率越小越好，这意味着投资者收回投资成本的时间越短）

估计未来现金流量的挑战

• Layer2变化对平均交易成本和交易量的影响尚不清楚。
• 鉴于加密货币的波动性，市场可能需要更高的贴现率。
• 今天的加密货币具有高度的投机性，其市盈率可能与传统金融资产的市盈率有显著不同。
• 存在可能导致采用率发生重大变化的重大监管不确定性。

观点5（a）：以太坊是一个数字国家

在许多方面，以太坊与一个国家相似。它拥有公民（钱包和用户）、政府（以太坊基金会）、货币（ETH）、公司（Dao和DAPP）、金融市场（DeFi）以及与其他数字国家的关系（不同链条之间的桥梁）。

在将以太坊与一个国家进行比较时，可以将以太坊的货币流通速度与其他国家的货币流通速度进行比较，这些国家的货币流通速度由名义GDP与货币供应量之比（M1，M2）构成。为此，我们需要：

1. 定义以太坊的GDP。
2. 定义以太坊的货币供应量。
3. 衡量不同国家的货币供应量与GDP之比。
4. 估算2030年以太坊的GDP，以计算网络的潜在价值。

定义以太坊的GDP

今天，以太坊上生产和销售的商品和服务的三个例子是矿工收入、DeFi收入和NFT销售。这三个类别的简化年迄今国内生产总值分别为37亿美元、27亿美元和80亿美元，表明2021年的国内生产总值为140亿美元。有理由相信这些数字将继续增长：

• 矿工收入增长

• DeFi的数量正在增长

• NFT的交易额正在增长

• 将来可能通过以太坊生产和销售其他产品和服务。例如，NFT技术上可以在几年前创建和销售，但直到最近才真正起飞。类似地，在20世纪90年代，一些人可以想象互联网有一天会促进数十亿的视频通话、视频流和其他宽带密集应用。

定义以太坊的货币供应量

如果以太坊是一个国家，ETH是它的货币供应量。ETH供应最类似于一个国家的M1供应（流通中的硬币和纸币以及其他易于转换为现金的资产）。然而，与传统的银行系统不同，ETH的供应是有限的，商业银行无法利用其储备创造加密的贷款等价物。因此，尽管ETH在定义上与M1最为相似，但在我们的框架中，我们使用了与GDP相关的M2。

[白泽注：M2（广义货币供应量）是指银行系统外流通的现金，加上企业存款、家庭储蓄存款和其他存款。它包括所有可能成为实际购买力的货币形式。它通常反映社会总需求的变化和未来通货膨胀的压力。]

在一个国家，M2由以下部分组成：

• 公众持有的所有货币
• 交易保证金
• 储蓄存款
• 小额定期存款（少于100000美元）
• 和零售货币市场证券。

以太坊已经与M2部件有相似之处：

• 用户钱包中的ETH和Dai是公众持有的货币。
• ETH钱包中的存款和代币交易类似。
• 像year和curve这样的Defi产品是储蓄存款。
• 锁定存款是定期存款。
• 像AAVE和compound这样的Defi产品是货币市场。

衡量不同国家的货币供应量与GDP之比。

各国货币供应量和GDP之间存在不同的动态关系。我们研究了几个国家的M2与GDP的比率，并为我们的假设建立了一个范围。

该图显示了每个国家/地区的GDP

我们可以使用M2货币供应量可比性和一系列GDP假设来计算以太坊及其可编程货币的不同情景：

这种方法的困难在于，没有人知道以太坊将创造多少GDP。有许多相互竞争的公链，每个公链都可以占据其目标行业的很大一部分。例如，将NFT视为以太坊的竞争区域。NBA顶级射手是最大的NFT市场之一。它是使用流区块链而不是以太坊构建的。

事实上，只有通过有意义的金融服务才能实现。

观点5（b）：ETH将成为全球数字储备货币

最近，有两种值得注意的催化剂可能触发储备货币的变化，并支持有限的加密货币供应：

A） 新的法定货币的出现增加了法定货币的通货膨胀压力。

B） 全球对机构的不信任正在增加。

皮尤、盖洛普和埃德曼的数据表明，世界上许多人已经对建立现代社会的基础——报刊、公立学校、银行等机构失去信心。这不是互联网、社会媒体在20世纪90年代或2000年代的副作用。自20世纪60年代以来，人们对所有这些机构的信任都有所下降。

平均而言，储备货币的地位保持了100年

从历史上看，储备货币的转变可能只需要20年。例如，1980年，作为央行首选外汇储备货币的黄金占央行外汇储备的60%，2000年约为15%，同期美元从28%左右增至60%。句号⁶ (包括黄金）。第一次世界大战后，英镑失去了储备货币地位，在此之前，法国里夫河和荷兰盾也失去了储备货币地位。这三种货币作为储备货币的地位持续了大约100年。

为什么选择加密货币？为什么是ETH？

加密货币在这里很重要，因为它们具有良好货币的固有属性：耐用、便携、可分离、统一，而且在许多情况下供应是有限的。在考虑储备货币时，我们还需要考虑三个新兴特征：全球需求、可接受性及其与其他货币相比的储备货币地位。

今天的ETH在这三个方面还远远不够成功：与其他货币相比，甚至与BTC相比，全球需求非常小；除了加密货币，几乎没有一个地方接受ETH作为支付方式；价格波动较大；其他加密货币正在与ETH竞争；世界各国央行都在开发自己的具有竞争力的数字货币。

然而，对于许多可能选择及时持有货币的企业和国家来说，ETH是一个现成的竞争对手。

1.对ETH的需求日益增长和多样化：

• 投资者希望ETH存储价值，在DeFi中赚取被动收入，并投资于其他加密机会。
• 消费者希望ETH访问以太坊网络上的不同DAPP，买卖艺术、游戏资产和保险等数字资产，并以更好的隐私和匿名性进行交易
• DeFi协议预计ETH将被用作抵押品，以创造其他资产，如Dai和合成资产，作为储备货币，允许用户交易和筹集资金。
• 建设者和创造者希望ETH接受加密用户的支付，建立只能以可编程货币存在的企业，并在不依赖可能审查创意内容的平台的情况下将创意内容货币化。
• 其他区块链希望ETH储备将其链连接到最大的生态系统以太坊。

2.ETH已成为DeFi的储备货币。

• 在目前最大的去中心化交易所Uniswap上，ETH的数量是三种最受欢迎的稳定美元货币之和（截至2021年5月）的3.5倍多。在交换中，倍数超过4倍。
• 根据总锁定价值，最大的DeFi协议是maker，它锁定了120亿美元以上的ETH作为其稳定币Dai的抵押品。
• ETH也是synthetix等项目的储备货币，在synthetix中，ETH作为抵押品存放，以创建合成资产。
• 比特币供应中超过1%（截至2021年5月为100亿美元）已打包用于以太坊，这表明数字值存储和储备加密货币需要更多的可编程性。

3.需求量大的货币具有天然的网络效应，以太坊先发制人。

4.供给增长将受到限制，这意味着价格可能会随着需求而上涨。物价上涨有助于储备货币网络效应，因为当物价上涨时，更多的人倾向于购买和持有货币。

如果我们想在今天取代任何储备货币，到2030年全球数字储备货币的价值是多少？根据其可比储备货币地位，我们可以将以下金额添加到以太坊作为数字国家的先前情景中：

研究需要注意：

从上面讨论的五个观点来看，我们可以看到四个因素对网络的未来价值起着不相称的作用：

1. 你的模对区块链技术的采用有多乐观
2. 不同链的结果分布（赢家通吃、幂律或碎片）
3. 网络成本
4. 现金流是市场愿意支付的倍数