为什么投资者需要在“合格投资者制度”中评级

合规是金融市场中不可避免的话题。即使在新兴的加密货币和区块链市场，用户也需要完成复杂的KYC（know your customer）流程和AML（anti-money foundry）审查，以满足不同国家的监管需求。

在传统的金融市场中，特别是在一些高风险、高回报的领域（如私募股权、股权投资、风险投资等），也有“合格投资者”一词。

在金融市场中，合格投资者的准入是保护投资者的重要途径之一。在加密货币领域，投资者保护也是国家监管的重中之重。

数字货币的未来发展尚不明朗，但我们必须承认，监管是有效的标准，监管是加密货币不可分割的一部分，对投资者自身的要求必须是监管规则的重要组成部分。

这又回到了核心问题：为什么我们需要“合格投资者”制度？

众所周知，风险与回报成正比。不同的投资者具有不同的投资风险偏好、感知和风险承受能力。这就注定了风险投资、私募等高风险高回报的投资只能是少数人才能够参与的博弈，普通投资者可能没有足够的知识储备和抗风险能力参与。

建立投资者分类制度的目的是让不同风险承受能力的投资者购买不同风险等级的产品，从而降低市场运行的整体风险，完善和规范资本市场。

回到加密的世界，无论我们的叙述多么宏大，我们都需要回归逻辑。历史总是相似的。回到20年前私募行业乱象丛生的时代，我们也可以从传统金融市场的发展中学到如何对其进行监管，并将其映射到数字货币。

马克吐温曾经说过：“历史不会重演，但它总是惊人地相似。”。本文将对QFII制度作一简要介绍，并探讨其对未来数字货币可能产生的影响。

合格投资者制度从何而来

维基百科称，“QFII”是指具有相应风险识别能力和风险承担能力，其资产、背景、市场经验等符合相关标准的机构和个人。

所有市场都必然经历一个从混乱到有序、从放纵到监管的过程。QFII制度起源于美国。美国资本市场经历了从分权到集权、从完全自由放任到中心化监管的过程。由于前期监管不当，市场秩序长期处于混乱无序状态，导致资金价格被操纵，期货被迫仓位。

1929年大跌后，美国开始反思证券市场监管的教训，开始对证券进行立法。1993年《证券法》提出了保护投资者的原则。虽然没有具体的规定，但它为后续的“合格投资者”奠定了理论基础。在接下来的几十年里，有人提出投资者应该具备一定的金融能力和金融市场经验来支持自己的投资，但是这些规定仍然无法根据具体情况来判断他们是否符合要求。

直到1982年，美国证券交易委员会才颁布了“条例D”（也称为reg D），明确规定只有符合特定资产要求的金融机构或个人投资者才能参与。

随后，美国证券监督管理委员会SEC相继出台“a条例”（又称reg a），允许非上市公司进行公开募资。2016年，在Republic、angellist等团队的游说下，SEC通过了“CF条例”（reg CF众筹条例），再次降低私募股权的门槛。

2020年，美国监管当局将再次放宽相关规定，包括将reg CF上限提高至500万美元，并扩大“合格投资者”名单，包括不符合财务要求的个人和一些具有专业知识的机构投资者。

QFII制度的广泛应用

监管是金融体系成熟的重要标志之一。英国、日本等许多发达国家都借鉴美国的经验，对国内金融监管法律制度进行了改革。

例如，尽管英国也提倡自由竞争和全面开放，但其投资风格比美国更为保守；日本资本市场由于前期投机色彩浓厚，引发了一系列市场问题，随后开始采取一系列紧缩政策，表现出较为保守和谨慎的态度。

受不同经济发展、国际地理环境和指导思想的影响，各国都形成了各自的规制体系。加密世界的监管也是如此。新加坡、马耳他等“岛国”对世界自然更加友好。

回到中国，监管的发展过程并非一帆风顺。

中国金融市场的发展相对较晚。私募作为西方资本市场的一种“进口产品”，在我国已经野蛮发展了20年，资产管理产品雷人事件层出不穷。早期，在楼下锻炼的人可以谈论自己拥有什么私募产品。

但是，随着市场的日益普及和行业在实践中的不断进步，我国的监管体系正在逐步完善。

2012年，修订后的《证券投资基金法》开始界定“合格投资者”的概念。2014年，中国证监会《民间投资基金监督管理暂行办法》规定了合格投资者的具体标准。此后，发行合规私募产品需要识别投资者，而部分产品还将设定投资者数量，以达到控制风险的目的。

2017年发布的新资产管理条例还更新了合格投资者的认定，引入了家族资产和市场经验等概念。

我们在购买基金或证券开户时需要填写的“风险评估”是投资者分级管理的一部分。要求银行和证券公司了解投资者的风险承受能力，妥善告知投资者可能存在的风险。

各国合格投资者标准比较

虽然QFII制度存在于许多国家的金融监管体系中，但各国的评价规则存在一定的差异。在这里，笔者收集了互联网上的数据，比较了各国合格投资者的认定标准。我们先来看看。

从上表可以看出，虽然各国对QFII定义的大方向是一致的，但在定义的概念上仍存在一定的差异。

在美国，评估方法趋于宽松和原则性，形成了“投资者应该能够实施自我保护”的理念。在评价过程中，注重对评价原则的把握，而不是具体的术语和死板的数字，具有较大的灵活性和主观性；

英国的评估方法体现了原则导向与规则导向相结合的特点，包括对投资者的定性和定量检验，发现规则介于宽松与谨慎之间；日本和中国则比较典的以规则为导向，强调评价规则的明确性。

也就是说，在金融实践中探索各国的监管模式。总之，QFII制度是保护投资者自身的，也是保护市场的。

理性投资者带来理性市场

为什么监管者如此看重对投资者的限制？答案是显而易见的。投资者在资本市场中具有独特的地位和作用，直接影响着市场的健康发展。

在一定程度上，什么样的投资者决定了什么样的市场。

当投资者理性成熟时，市场相对稳定，市场价格与内在真实价值相差不大；如果投资者失去理智，变得狂热起来，市场就会像一个失去控制的钟摆，剧烈振荡，形成巨大的泡沫或不合理的折价。

然而，限制投资者的参与本身就是一个跷跷板。如果没有投资者参与，那么就没有证券或私募股权的买家，市场就会失去上涨的动力；如果一味放松，任何人都可以无门槛加入，那么在资金疯狂操作之后，就会出现Avalanche。典的例子是2008年的次贷危机。

在次贷危机之前，如果美国人想申请各种贷款，银行将执行更严格的审计程序，对借款人进行背景调查，并继续跟踪贷款偿还情况。在资产证券化出现之前，不良贷款可以打包成产品流通。

一些贷款机构开始向信用差、收入低或偿付能力差的人发放贷款。由于贷款资产证券化的介入，其他金融机构可以购买住房贷款资产，贷款机构的风险偏好得到改善，风险开始在金融体系中扩散。

在纪录片中，有一个佛罗里达州的脱衣舞女通过银行贷款买了四套房子的例子。贷款机构将这些“不良资产”打包成优质资产，要求宽松的评级机构给予更高的评级，然后卖给投资银行。甚至投资银行也进一步向投资者出售。

房价在上涨，贷款在增加，资金在疯狂地吹泡沫。直到抵押贷款违约，泡沫破灭，梦想苏醒。

导致次贷危机的原因很多，如消费主义、金融机构风险控制意识差、群众从众心理、监管滞后等。但其中一个最重要的原因是，金融市场让那些不能参与的“不合格投资者”参与进来，主动举债。

金融就像走钢丝的杂技演员。最重要的是平衡。

一方面，投资者分类和合格投资者制度是为了保护投资者，确保老百姓不会因为投资失败而失去全部投资者，甚至失去妻儿。另一方面，它也是市场调节的参与者，有助于创造一个理性繁荣的资本市场。

但这样的制度会不会带来马太效应，加剧社会财富分配不公？在某种程度上，答案是肯定的。在过去的十年里，我们创造了一大批互联网巨头（腾讯、谷歌、Facebook）等，其中最大的价值被风险投资者抓住。作为用户，我们只能看这样的盛宴。

但从来没有免费的午餐。我们总是容易出现偏差，却总是忽略了背后的风险。百团大战后，只有美团和大众点评脱颖而出。滴滴，这位还在漫长的市场之路上苦苦挣扎的旅游业领袖，总是被别人围在床边。

资本市场从来没有你想象的那么好。即使是掌握了资金、知识和专业团队的专业投资机构，也往往在博弈中蒙受损失，更别提普通投资者了。

加密世界走向规范和成熟

我们希望看到加密世界的繁荣，但繁荣也意味着加密市场将回归理性。在过去的几个月里，我们看到了机构的准入，也看到了非理性Meme货币的暴涨暴跌。

市场的成熟需要时间、周期变化和监管干预。监管干预可能会带来痛苦，但从长远来看必须是有益的。

笔者认为，无论是在一级市场还是二级市场，监管的介入都会给加密界带来更加严格的投资者分类制度。一级市场主要监管不合格投资者非法发行证券和集资行为。二级市场是监管高风险的交易产品。比如，英国和美国要求交易所只为普通投资者提供现货业务，而高风险的期货、杠杆等产品则被禁止开盘。

完善的合格投资者评级体系，也意味着更多的大资金可以从合规渠道进入市场。我们看到Multichin筹集了数亿美元，我们还看到6019笔65万美元的头寸。

无限的交易时间、难以被限制的资产发行、难以被限制的参与者，加密世界的特殊性对监管者提出了更高的考验，而更多的监管者可以用更少的工具来加密世界。因此，更严格的投资者分类制度势在必行，但如何实施这样的监管还是个未知数。