Glassnode：加密市场“黑五月”分析

2021年5月，在比特币历史上最戏剧性的崩溃之后，投资者的信念开始受到考验。Glassnode是一家区块链分析公司，评估了市场对该链的反应。让我们看看ID:o-daily。

2021年5月19日，比特币市场经历了自2020年3月12日“黑色星期四”以来最为显著的流动性下降和价格波动，前几个月比特币价格一直处于5万美元以上的盘整状态，随后在CoinBase上市的“刺激”下，突破6万美元，创下历史新高。

5月19日的市场抛售导致比特币历史上最大的单日烛光图。盘中价差高达11506美元，这意味着比特币价格在5月9日至5月19日的十天内下跌了47.3%。这种戏剧性的下跌趋势令整个市场感到惊讶，尤其是在比特币历史上最长的牛市期间。因此，很多人认为比特币牛市可能即将结束，甚至回归长期熊市结构。

本文将研究导致市场抛售的一些结构性指标，以及对未来牛市和熊市发展趋势的评价，主要包括三个方面：

1.连锁支出模式下机构需求和分布放缓的部分预警指标。

2.分析代币进出交易所情况，稳定退出流动性（或；对干粉的需求。

3.与前一周期相比，抛售和持仓行为，以判断下一步行情是宏观牛市还是熊市。

（o-daily注：干粉是美国金融业使用的俚语，指用于偿还未来债务的手头现金储备。例如，如果一位风险资本家预计IPO市场会出现一个糟糕的时期，你可能会听到他说，“我们想保持足够的资金；干粉继续资助我们公司在这些困难时期。”）

机构需求的变化；

随着比特币市场的不断发展和成熟，要想达到一个新的高度，就必须吸引更多的资金和投资者。无疑，此次牛市的主要推动力是机构资金的入场。主要原因是美国政府为应对新的冠状病毒疫情，采取了特殊的货币和财政量化宽松政策；

2021年前，传统机构投资者可以使用的主要比特币投资工具是灰色比特币信托产品GBTC。在2020年的大部分时间和2021年初，由于机构投资者的强劲需求，许多来自；G比特币；享受保险费。G比特币；它有双重目的，因为它将BTC代币从流动性中移除，从而导致自我强化的供应紧缩，从而推动机构需求的增长。

2021年1月，GBTC比特币信托基金流入量接近5万比特币，而GBTC的交易溢价始终在10%-20%之间。然而，1月下旬，溢价率被压低至10%以下，BTC流入开始大幅放缓。2月下旬，GBTC的资金流入完全停止，GBTC不得不以低于现货价格的折扣价开始交易；

到2021年5月底，GBTC已经折价交易了三个多月。5月13日，GBTC甚至达到了21.23%的高折扣率。GBTC折扣的存在不仅消除了巨大的供应缺口，还提前警告称，自2月下旬以来，机构需求一直在减弱；

然而，随着近期市场抛售，GBTC的贴现率已开始收窄至-3.8%。这表明，随着比特币现货价格的下跌，机构兴趣或套利交易者的信念开始再次上升。

上图显示了灰度比特币信托的溢价率趋势；

让我们再来看一个“类似”的故事。从4月底到5月初，加拿大此前推出的比特币交易所交易基金purpose bitcoin ETF出现资金流入。此后，随着数字货币市场开始出现疲软迹象，比特币交易所交易基金的资金外流不断增加。然而，与格力比特币信托基金一样，当比特币价格下跌时，需求流似乎明显反弹。5月下旬，比特币ETF的流入量再次上升。

上图显示了加拿大比特币交易所交易基金目的比特币ETF的资本流入趋势；

从格力比特币信托基金和加拿大比特币交易所交易基金目的比特币ETF的资金流入趋势可以看出，2021年2月至5月，机构需求有所减弱，这两只基金对比特币的流动性供给产生了影响。从积极的一面来看，随着灰色比特币信托不再以折价出售，以及目的比特币ETF资金流入的反弹，近期市场价格的下跌似乎“刺激”了更多投资者再次购买比特币；

2021年5月数字货币兑换趋势；

由于新冠状病毒疫情引发的市场恐慌，比特币和股市在2020年3月大幅下挫，但随后比特币开始出现在世界宏观经济舞台上，这种效应在外汇占款中可以明显观察到。前一段时间，数字货币兑换的余额发生了戏剧性的逆转——从持续积累到持续流出。此外，交易所BTC交易量已由流动状态转为非流动状态，导致供给自增强收缩，这可能是BTC从交易所转为机构受托人和冷钱包所致；

根据非流动性供给变化指数，我们可以看到过去30天比特币从流动状态到非流动状态的比率（绿条）——过去两年的累积率可想而知，但5月份的销售规模也非常可观。毫无疑问，在最近的市场抛售中，投资者显然受到了惊吓；

尽管尘埃落定可能需要一段时间，但非流动性供给变化指数回归“积累”状态将是一个非常强烈的信号，这表明投资者的信心已经回归。相反，这可能预示着市场将出现新一轮的分销浪潮。

上图显示了比特币非流动性供应的变化；

在市场抛售之前的几个月里，我们还看到了一个趋势，即发送给数字货币交易所的资金数量正在增加。相反，随着比特币价格下跌，一些投资者开始低价买入，并将大量数字货币引入交易所；

不过，外汇占款总额呈现下降趋势。我们发现这种状态已经持续了434天以上。然而，4月3日，我们观察到交易所的资金流入链大幅增加，这与上图中之前流动性不足的数字货币重新进入流通周期是一致的。请注意，市场上有许多因素导致这种情况，这些因素可能同时发生，例如：

1.更多比特币流入交易所进行分销和销售。

二提供贷款、期货及融资融券交易之担保品。

3.资本转移至其他资产（如ETH）。

4.散户投资者主导投机和交易，特别是一些与智能链相关的交易活动；

接下来，我们进一步研究这个趋势：事实上，除了binance、bitrex和bitfinex之外，其他大多数数字货币交易所的资本流出/流入基本上都保持了“净中性”状态。在整个2021年，数字货币交易所见证了BTC的加速流入，尤其是binance。在今年5月的市场抛售期间，这些交易所持有的BTC的总余额在短短一周内增加了10万多英镑；

值得一提的是，这些数字货币交易所都没有在美国设立服务实体，这也表明不同国际司法管辖区之间对数字货币市场销售事件的行业反应和信念存在差异；

数字货币兑换余额变动表；

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数字货币兑换余额变动表；

近期，链上交易成本用于外汇存款的比例也在加快。与2017年的牛市相似，在创出历史新高之前，整个市场对外汇存款的需求通常会加速。这一次，情况也是如此。目前，公链的总成本增加了20%。这表明比特币持有者迫切需要优先考虑存款，无论是出于恐慌，还是因为需要在市场调整期间对其保证金头寸进行再融资；

上图显示了汇兑费用比例的变化趋势；

最后，在交易所方面，衍生品市场出现了大规模去杠杆化，导致了一系列抛售、追加保证金和清算活动。4月中旬，未平仓期货合约规模达到274亿美元的峰值，但从那时起到5月底，已经有超过60%的未平仓期货合约获得清算。值得注意的是，公开期货合约只是加密货币市场上可用的一种杠杆形式，额外的保证金来自加密贷款、期权市场和越来越多的DeFi协议。我们将在本文中继续讨论他们对市场抛售的反应；

上图显示了未平仓期货合约的趋势；

流动性退出与干粉

毫无疑问，在当今的加密货币市场中，稳定币始终扮演着储备资产的角色，而每一种稳定币都有其独特的机制来维持价值的“稳定”。因此，我们可以透过分析与1美元锚定挂钩的稳定币的价格表现，洞察数字货币市场的流动性退出需求。结果显示，今年3月和4月，美元兑美元、美元兑加元和美元兑美元三种稳定币的交易价格均高于1美元的锚定价格，直到CoinBase直接上市，这种高溢价局面才得以缓解。这表明市场对稳定币流动性退出的需求可能很大，这也与预期的“抛售”有关；

稳定币价格实时图表；

然而，在数字货币市场的抛售期，稳定币的流通供给达到了历史新高。自4月14日市场开始调整以来，近一个半月来，稳定币供应量大幅增加，主要包括：

（一）增加142亿美元，增长30%以上；

（二）增加美元97.2亿美元，增长88%以上；

3.增加12.2亿美元，增幅超过38%；

上图显示了货币供应稳定的趋势；

稳定币供应比率（SSR）是一个直播节目，它将比特币的市场价值与稳定币的总供应量进行比较。它旨在衡量本国加密货币和美元计价货币的购买力；

如果SSR值较低，则意味着与比特币的市场价值相比，稳定币（即干粉）的供应量较大；

如果SSR值较高，则意味着相对于比特币的市场价值而言，稳定币的供应量较小。

由于最近的市场波动，比特币的市值已经缩水。因此，我们可以看到，稳定比特币的供应量最近有所增加。目前的SSR值下降了7.5倍，达到了历史最低点；

霍德勒消费行为分析；

最后，让我们分析一下市场支出与胡闹行为之间的关系；

在此，我们将特别关注两类投资者：

1.新投资者：他们可能对特殊货币的价格波动更敏感，更容易产生恐惧、怀疑、怀疑的情绪。这些人被认为是短期持有者（某物）；

2.长期持有人（LTH）经过多年战斗的洗礼，也留下了岁月的伤疤。

在2020-2021年的牛市中，6个月到3年的代币持有（代表上一个周期的买家）经历了两个市场销售增加的时期：

1.2020年12月至2021年2月，由于这一时期比特币价格从1万美元上涨至4.2万美元，部分比特币持有者在这一时期卖出市场强势，实现盈利。

2.在2021年4月下旬至5月中旬期间，发现一些早期投资者开始出售比特币。可能有两个原因。一种可能是资本轮换（此时，ETH价格翻倍，投资者可能选择出售比特币购买ETH），另一种可能是“割肉”，以应对疲软的市场结构；

但经过这两个时期，随着比特币价格的调整，市场销售明显放缓。这表明，经验丰富的投资者在重大市场调整前非常善于抛售，但随着比特币价格的逐渐下跌，他们也倾向于重拾“hodl”信念（也可能选择廉价购买）；

如果将“老炮”的消费行为与2017年的市场高峰期进行对比，我们可以看到类似的模式——只要市场变得狂喜，“老炮”就会放慢销售速度。不过，随着熊市可能性的增大，特别是美国政府在疫期出台“大钱”救助政策，市场重新焕发了活力。事实上，同样的事情也发生在2018年，当时整个加密货币市场处于低迷状态，但从当年11月开始逐渐复苏；

早期投资者抛售比特币是当前市场结构中的一个重要指标，因为这种情况可能表明，当美国政府在新冠状病毒疫情期间发行大量资金推动市场反弹时，他们希望大规模“退出”以获利。相反，如果早期投资者没有卖出比特币，说明霍德勒仍然坚持价值观，这反映出市场前景还是比较乐观的；

上图显示了比特币销售产出比例随持有时间的变化趋势；

已实现的cap hodl waves提供了不同持有时间下比特币销售产出比例的趋势图，如上图所示。根据图表，我们可以看到一个典的循环模式，主要有两个特点：

1.早期投资者持有的比特币在熊市期间开始再次积累，一些过去的投机者开始变成长期持有者（LTH）；

2.在牛市期间，新投资者对比特币的持有量开始增加，因为早期投资者将“更昂贵的比特币”分配给新进入者和弱势投机者；

在目前的市场结构中，随着新的投机者进入市场，我们看到持有人民币不到3个月的投资者成为市场的最大推动力，这与最初的牛市反弹是一致的。比特币价格从1万美元涨到4.2万美元后，早期投资者持有的比特币开始被消费。在这个周期中，我们可以看到一个最明显的区别，就是新市场投机者的比重有所下降。这种现象有三种可能的解释：

1.市场对衍生品和工具的需求开始增加，以获得价格敞口，而根本不与区块链互动。

2.零售投机者对t币以外的其他加密资产有偏好和/或单一偏见，他们已经开始尝试类似的衍生品和链外杠杆交易。

3.在牛市周期中，机构买家的早期积累提高了市场的成熟度和持有行为，不受早期投资者早期扩张导致的市场波动的影响；

从上图的倒转可以看出，早期投资者持有比特币的比例有两个观察结果：

1.长期持有者持有的比特币供给实际上已经回归到积累状态，意味着市场越来越成熟，机构hodl仍在发挥作用。如果出现这种情况，很可能意味着熊市的开始，但最终会促进市场供应的紧张。

2.与以往所有市场周期相比，当前长期持有人目前持有的比特币供应活跃度高出10%；

第二点可能被解读为看涨，因为这意味着霍德勒发行的比特币更少。然而，这也可能被认为是看跌，因为它表明需求不足以吸收相对较少的销售供应；

归根结底，在市场抛售期，最终可能因资金损失而遭受巨大痛苦的投资者，主要是由于其未实现收益的不断蒸发，无论是回归成本基数还是未实现损失。本文介绍了一种“净未实现损益”指标，它可以根据市场价值比率计算未使用代币供应的总损益。净未实现损益（nupl）的发明者是市场研究机构和比特币投资机构adamant capital，是一位数据科学家；拉斐尔·舒尔茨·卡夫；进一步总结。一般的算法是将比特币的市场价值和实现价值（如果你不确定实现的市场价值，它大致是指代币最后一次在区块链网络上移动时的美元价值的市场价值）之间的差额除以市场价值。拉斐尔；舒尔茨卡夫；我们认为，当为nupl值设置不同的阈值时，可以清楚地区分循环的当前状态；

指标公式：
nupl=相对未实现利润相对未实现亏损
或
nupl=（本币市值-已实现本币市值）/本币市值；

如果我们通过短期持有者（即持有该货币不到5个月的持有者）来过滤这个指标，我们可以看到今年5月份的市场抛售规模相当于上一次熊市的规模，甚至可以认为是比特币历史上跌幅最大的一次。2021年，仍有大量买家持有大量比特币。我们发现市场正在复苏。在撰写本文时，根据coingecko的数据，比特币的价格开始上升到4万美元，这个买家持有的比特币可能成为“间接供给”，然后为牛市积累力量；

短期不良贷款实时图表；

如果我们也分析长期持有者持有的代币，我们会得到一张图表。结果表明，比特币市场已经走到了历史的边缘。长期持有人通常会在某个时间点（某些；点；在；为了实现盈利（或亏损），区块链分析门户网站创建了一个“时间点”特殊指标：PNL，它可以检查长期持有人的“疲劳程度”，即坚持持有；比特币；一旦指数被打破，将促使他们抛售；比特币；接受市场损益；

目前，正在测试长期持有人的净未实现PNL；0.75英寸；水平，这也是之前牛市和熊市周期之间转换的关键水平，仅处于；2013年；只是在市场“拉杆上篮”的反弹期才出现。如果长期持有人的收益继续下降，他们可能会在某个时间点抛售，但另一方面，价格上涨和逢低买入也会导致市场供应紧张，随后会出现类似的情况；2013年；在过去的一年里，中国的经济有升有降；

短期比特币持有者-主要是持有者；比特币；在这场重大的市场冲击中，不到一周的时间里，实体股成为最大的卖盘。在上个月的市场低迷中，他们中的许多人刚刚入市；比特币；持有者开始恐慌性抛售，导致比特币在此期间从历史最高价格下跌；38%；

同时，比特币价格的涨跌波动性继续维持在较高水平（大部分时间为两位数的百分比），这对短线交易者并不友好。Tradingview的24小时比特币波动率指数显示该指数处于；4个；月份；2个；一天一次；1.9条；低，但在；5个；月份；20个；但这一天飙升至；19.7条；大约-这意味着在短短一个多月内，比特币波动率指数已经上升；936%，结果很明显，比特币的价格也从；65000人；美元周围的历史高点被修正为30000美元的低点；

摘要；

在本文中，我们深入研究了一些市场结构指标，这些指标描述了比特币在交易前、交易中和交易后最壮观（也是最可怕）的抛售。数据不会说谎。我们实际上可以从一些可用的数据来解释牛市和熊市

对于熊市–

1.2021年起的机构需求；供应下降/紧缩基本上被2月份开始的明显疲软所消散。

2.数字货币兑换余额大幅增加，导致代币交易量大幅增加，现在必须重新积累间接供给。

3.CoinBase上市后，从稳定币的价格变化可以看出，市场分布正在进行中。在市场大量抛售之前，早期投资者持有的比特币正在被抛售。

4.大量短期持有者仍不卖出数字货币，而长期持有者的未实现收益处于历史边缘，这与过去的熊市是一致的；

对于牛市–

1.虽然价格暴跌提供了重新引起兴趣的早期迹象，但灰阶GBTC和加拿大比特币交易所活跃交易目的ETF等机构投资产品已显示出复苏迹象。

2.尽管外汇余额有所增加，但更为微妙的观点表明，美国受监管交易所与离岸交易所之间存在差异，可能存在司法偏见。

3.稳定币流通迅速扩大，创造了历史上最大的本币购买力。

4.大部分卖出行为似乎仍然来自短期持有人，而长期持有人的信念似乎越来越坚定。许多人在市场下跌时选择进入并增加购买；

“胡闹比特币”的说法很容易，但对于大多数投资者来说，在看到5月份如此剧烈的市场波动后，他们的内心难免会有波澜。显然，上个月数字货币市场的卖出规模非常大，但从目前的市场情况来看，仍有大量买家没有“卖出”。在数字稀缺的良好宏观背景下，数字货币产业如何尽快从当前的低迷中复苏，无疑是对市场信念的巨大考验。