报告：稳定货币的崛起

比特邮票和硬币指标稳定币研究报告

2020年稳定币供应量将呈现爆发式增长，但具体原因尚不清楚。5年稳定币供应量达到60亿，3月12日加密货币暴跌后，仅用了4个月，稳定币供应量就从60亿增加到120亿。

Tether的兴起

稳定数字货币的想法由来已久，甚至早于比特币。事实上，稳定币的崛起始于2015年初，当时加密货币交易所开始进行捆绑交易。

特瑟尔（USDT）是迄今为止市场价值最高的第一个成功的稳定币。它于2014年底由tETHer发射升空。Tether引入了一个相对简单的概念；创建了一个保持稳定价格的加密货币资产。对于每一个USDT发出，Tether基金会有1美元的储备（至少在理论上）。这使得美元兑美元汇率稳定在1美元，因为每个美元兑1美元外汇储备。从这个意义上说，tETHer基本上是一种具有美元结算功能的数字货币。

Tether开始缓慢，第一年几乎没有活动。但当比特币的价格在2017年开始上涨时，系链开始发挥作用。2016年1月，tETHer的供应量首次突破100万。到2017年1月，已经接近1000万。2018年1月，比特币的价格接近2万美元的高位，缆绳供应量增加到14亿美元。

2017年tETHer推出后，其他稳定币也很快开始引入。尽管特瑟的外汇储备由相对不透明的公司特瑟控制，但许多新的稳定币都得到了包括交易所在内的大机构的支持。

美元硬币（USDC）于2018年9月推出，由中心财团管理，包括CoinBase和curle。同月，GEMINI宣布推出GUSD稳定币。Pax也于2018年底推出。Pax由Paxos创立，Paxos此前在新加坡推出了itbit交易所。

虽然美元和太平洋都有美元储备支持，但不同的模式已经出现。2017年12月，马克尔道推出了去中心化稳定币戴。戴相龙也被设计成盯住1美元。不同于美元兑美元的组织，Dai不是由美元和美元组成的。相反，Dai由ETH等其他加密货币资产担保。此外，Dai储量不受OKEX交易所实体的控制。任何人都可以在makerdao的平台上创建一个抵押债务头寸（CDP），生成一个新的Dai，然后可以用原始抵押品赎回。

大约在同一时间，一些关于系链的担忧开始浮出水面。2017年11月，《天堂文件》披露，bitfinex官员负责成立特瑟控股有限公司（tETHer Holdings Limited），该公司拥有特瑟公司。稍后，在2019年4月，纽约州总检察长将提起诉讼，指控bitfinex利用缆绳储备来弥补损失。也有人质疑特瑟在其Tether储备中持有多少资金。2019年4月，tETHer的律师表示，每一美元实际由0.74美元的法定货币支持，低于tETHer白皮书中规定的每USDT锚定1美元。

然而，尽管存在着系留问题和各种新的稳定币的出现，美元兑美元仍占主导地位并继续增长。tETHer最初在比特币区块链上使用Omni协议推出，2018年初开始向其他网络扩展。除了omni版本（USDT），tETHer在2017年底推出了USDT on ETHereum区块链，2019年推出了USDT on Tron，从那时起，以太坊和Tron版本的tETHer在总供应量上都超过了原来的omni版本。

2019年全年，新稳定币将不断推出。2019年9月，币安推出了binance美元（busd），在其交易所被广泛使用。不久之后，火币推出了惠比美元（husd）。黄金支持的稳定币也在2019年开始增长。到今年年底，Paxos推出了Paxos gold（Paxos gold），其背后是实物黄金，而不是美元。paxg的价格与一盎司黄金有关（本文撰写时约为1800美元）。

2020年第二季度，稳定币供应将再次爆发。然而，供应量的增加与比特币价格的大幅上涨并不一致。事实上，它发生在历史性的经济衰退之后。

稳定币供应量增长

2020年3月12日，由于新冠状病毒的爆发，全球股市大幅下跌，大部分加密货币资产价格下跌超过50%。自崩盘以来的两周内，美国国债新增发行量超过8亿美元，1月1日至3月11日，美国国债发行量约7.4亿美元，到6月底还将增加20亿美元以上。

其他稳定币的供应也有所增加，但幅度没有达到1亿的水平。特索再次以一个巨大的优势领先。

不稳定稳定币

顾名思义，稳定币通常保持相对稳定。在我们的样本中，去年大多数稳定币保持在0.99美元至1.01美元的区间。但关键是稳定币价格，即使是小幅波动，也会产生很大的影响。

稳定币价格

2020年3月12日，比特币价格下跌超过50%后，稳定的汇市突然陷入混乱。当市场波动时，稳定币的价格会因供求关系的突然变化而波动。例如，当比特币的价格突然暴跌时，对稳定币的需求往往会增加，因为投资者希望寻找避险资产。这种需求的增加将导致稳定币在某些交易所的价格升至1美元以上。

下图显示了3月11日至3月14日期间每小时的稳定币价格（使用Coin Metrics的每小时参考数据）。在3月13日协调世界时2:00至6:00期间，大多数稳定币升至1.03美元至1.06美元之间。这与bitmex清算周期的时间一致，当时比特币的价格跌至3900美元。

两种稳定币表现尤为糟糕：古斯都和戴伊。古斯德的价格远远低于其锚定价格，低至0.90美元。此外，它还没有像其他稳定币一样复苏。这可能是由于GUSD的供应量相对较小，流动性较低。3月12日，GUSD的总供应量不到500万，而我们样本中大多数其他稳定币的供应量都在1亿以上。

Dai与锚定定价的偏差与其作为makerdao生态系统中去中心化稳定币的独特结构有关。在3月12日以太坊价格暴跌后，戴氏支持的抵押贷款头寸出现了一系列清算。这导致了Dai在全系统范围内的短缺，导致价格飙升至其锚定价格之上。

USDT、USDC、Pax、busd和husd的恢复情况似乎要好得多，在事故发生后几天内就恢复到接近1美元的水平。然而，如下图所示，美元兑美元的价格仍高于1美元。值得注意的是，直到5月中旬，USDT的价格一直明显高于USDC、Pax、busd和husd（由于偏差较大，Dai和GUSD未包含在下图中）。

由于其作为价格锚定资产的性质，稳定币价格的偏离创造了套利机会。例如，当一种稳定币的价格高于1美元时，可以以每种1美元的价格制造一种新货币，然后在交易所出售以赚取利润。交易规模足够大，即使价格仅略高于1美元，也能带来可观的利润。

下图显示了美元兑1美元锚定价格（蓝条）和每日自由浮动供应量（红色条）的偏离程度。自由浮动供应量是一个由硬币指标创建的指标，用来衡量市场上的自由供应量，不包括非流动性供应量，如基金会持有的供应量。在货币稳定的情况下，自由浮动供应不包括已经铸造但尚未发行的硬币。

从图中可以看出，新投放的ETH绝大部分供应是在3月至5月，当时美元兑ETH的价格在1美元以上。5月底新股发行大幅放缓，美元兑以太坊价格趋于锚定价，甚至跌破1美元，这或许可以解释为什么3月12日之后ETH供应量出现暴跌的原因：需求增加导致美元兑ETH价格上涨至其锚定价格之上，即以1美元的ETH买入美元兑ETH创造了套利机会。

但是仍然有一个重要的问题。如果需求不增加，套利机会就不会增加。那么，是什么推动需求增长导致价格上涨呢？

恢复稳定

加密货币在3月12日的大幅下跌，是受对新冠状病毒的担忧推动，全球股市出现大规模抛售的刺激。这导致了大量现金流入和全球美元短缺。选择一种稳定币可以让投资者把钱放在一边，而不必把钱全部兑换成法国货币，从而产生成本。这种对安全的紧迫感可能是3月12日之后稳定币需求增加的主要原因。

ETH供应链上的供应分配似乎支持这一理论。下图显示至少持有x美元的ETH地址持有的总供应量，其中x的范围为100万美元至1000万美元。自下而上，可以看出，大部分的供应来自持有大量的USDT悱ETH的地址。持有价值至少100万美元的美元地址占总供应量的43.5亿美元。如图表顶部所示，持有1000美元或更少的地址只占总供应量的一小部分。

以美元兑100万美元以上的美元兑换，ETH的地址占了很大一部分。这些大地址持有美元，ETH的数量在3月底和4月激增，表明交易所突然持有更稳定币。这也可能是由于交易所本身将法国货币兑换成美元和其他稳定币。稳定币使得交易所之间的资金转移相对容易，并且提供结算功能，而不依赖传统的汇款方式。

Tether还广泛用于加密资产交易，这可能是其价格波动的原因。在大多数交易所，作为加密资产交易对，稳定币的报价远高于法国货币。毫不奇怪，在稳定币交易量中，绳索占据了大部分。在我们的研究中，USDT的报价超过了所有其他稳定币交易对的总和。

下图显示了各交易所汇总的稳定币报价的3天平均交易量（以对数表示）。首先要注意的是，与其他所有稳定币相比，美元兑美元在交易量上具有绝对优势。每天都有价值数十亿美元的美元交易，而其他稳定币的平均交易量不到1亿美元。在研究样本中的其他稳定币中，USDC和busd在2020年的平均交易量最高。

Usdt、USDC、busd和husd在3月12日前后的交易量都出现了大幅上升。戴相龙的成交量也在3月份达到顶峰，不过最高的成交量每天不到500万美元。

我们分析了以下交易所的交易量。Bitstamp、二进制、比朗斯.us、CoinBase、Kraken、bitbank、bithum、Huibi、bitfinex、poloniex、kucoin和bittrex。我们之所以选择这些交易所，是因为我们相信与其他加密交易所相比，它们拥有相对准确的交易量数据。

此外，稳定币可作为法定货币进入的替代品，为无法直接获得法定货币的加密货币投资者提供流动性。这对于加密相对重要的国家尤其重要。过去的研究表明，美元兑美元主要用于亚洲和欧洲。

特瑟尔之所以能保持这样的优势，一个主要原因是与其他稳定币相比，其优越的流动性。下图显示了USDT、busd和USDC在币安上0到100个BTC的事务执行成本。如果你交易100个比特币，美元兑美元的成本比其他两种稳定币要低。流动性创造了流动性，而特瑟尔有着巨大的领先优势。

上升

另一种可能是，稳定币正越来越多地被用作交换媒介。由于稳定币易于国际转账，全球汇款和跨境支付自然成为稳定币的使用。这些类的支付正在增加，可能是由于3月12日金融危机后许多法国货币的恶性通货膨胀。

通过观察持有不同数量稳定币的地址数量，可以更清楚地了解不同类的用户。下图显示了价值至少为$X的USDT，即ETH地址的数量，其中X的范围为$1到$1000万。持有至少10美元的USDT，有超过750000个ETH地址，大约有325000个地址持有至少100美元。但是持有一个价值至少1000美元的美元信托基金的地址少于55000个，这意味着大多数地址持有的金额相对较小。有趣的是，3月12日之后，USDT还不到1000美元，ETH地址数量迅速增长，但在6月8日左右开始下降。

转移金额的中间值可以帮助我们更好地了解不同稳定币的使用情况。下面用不同的数字来描述货币的中间值。

虽然调整后的husd和busd的总转让金额相对较低，但husd和busd的转移金额中位数最高，分别约为75500美元和8000美元。这说明它们主要用于交易所之间的结算或大额交易。第二种是USDT、GUSD和USDT帴ETH和USDC，它们的转移金额从400美元到1000美元不等。第三层由Dai和USDT组成，Pax和Pax组成，其中间转移金额小于200美元。在图表的底部是paxg，它的中间价约为6美元。

与BTC和ETH相比，稳定币的交易频率相对较高。速度是衡量过去一年平均供应单位转移的次数，可以被视为周转率。下图显示了稳定币的周转速度（以对数表示）。还增加了BTC和ETH进行比较。BTC和ETH的速度在4到6之间，而稳定币的速度大多在25到50之间。戴的速度很快，大约95。这表明，与BTC和ETH相比，稳定币更像是一种交易媒介。

2020年6月，稳定币转账金额首次超过BTC转账金额。这是一个重要的里程碑，表明稳定币正在超越BTC作为主要的加密货币交易媒介。

稳定币的上升可能对BTC和ETH产生重大影响，有好有坏。由于大部分稳定币都是在以太坊上推出的，因此对于能否通过增加整体使用量来促进平台的发展，以及是否通过推高服务费来影响平台的发展，存在着许多争论。但总体而言，随着稳定币的持续增长，它们可能有助于为加密货币生态系统带来更多的新用户。稳定币可能是一种手段，有助于刺激全球采用加密货币技术，并在此过程中促进BTC和其他加密资产的使用。

不确定的未来

稳定币在3月12日大幅下跌后迅速上涨。尽管许多稳定币的供应量在增加，但栓系货币的供应量增加的幅度超过了所有其他稳定币的总和。这并不是什么新鲜事，因为栓系在其历史上一直是主要的稳定币。但特索会永远领先吗？

Tether再次受到监管机构的审查。7月7日，金融行动特别工作组（FATF）表示，稳定币需要符合反洗钱和恐怖融资标准。这将意味着交易所、场外交易平台和稳定币背后的公司需要创建流程来监控交易并达到KYC标准。全球对KYC合规性的关注可能会对OTC平台和套利活动产生抑制作用，这有助于tETHer的供应增长。

3月12日崩盘的后果表明，稳定币有实际的用途，而且使用案例正在增加。自3月份以来，Usdc显著增长，并且越来越多地用于以太坊上的去中心化金融（DeFi）应用程序。Facebook的Libra等新的稳定币也将面世。考虑到其优越的流动性和交易量，tETHer可能在不久的将来保持领先，但其他稳定币最终应该会迎头赶上。

随着加密货币技术的成熟，稳定币也将走向成熟。如果加密资产最终用于国际支付和全球汇款，稳定币自然会成为真正的加密货币交易媒介。最后，稳定币是加密货币用户的新入口，也是蓬勃发展的生态系统的重要组成部分。无论未来几年密码技术如何发展，稳定币无疑将成为其中的重要组成部分。