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比特币是开场白。那是区块链的开始。

介绍

比特币与传统投资资产的弱关联以及高收益使其成为加密货币二级市场上的绝对明星，并且其市值近年来也有所增长。活跃的二级市场使外部因素对比特币价格的比特币不断增加。

我们相信，机构的增加和衍生产品的改进将使比特币的价格更加稳定，同时使市场更加高效。因此，在未来，机构将成为比特币成为主流资产的新领导者。

Part.1 比特币成为加密货币的二级市场

最受欢迎的投资目标

之前，挖矿业一直是比特币的主导价格，但随着比特币市场价值的不断提高，加密货币的二级市场变得越来越活跃。随着个人和机构投资者的涌入，我们看到比特币的价格越来越受到外部因素的影响。

比特币在加密货币二级市场中受欢迎的原因之一是其与传统市场的弱关联。下图显示了从比特币诞生到2012年4月1日的比特币与一篮子全球资产之间的相关性分析。

来源：Coin Metrics的网络状态

我们看到， 比特币已经与整个宏观市场弱相关的疫情面前，但比特币和宏观市场表现疫情后，前所未有的相关性。在2020年3月的黑天鹅事件中， 比特币与标准普尔500指数之间的皮尔逊相关性飙升至0.32的历史新高，而所有先前的高点均低于0.2。这表明加密资产越来越多地与传统市场交织在一起，并且它们对外部事件的反应比以往任何时候都要多。

所有资产都陷入了由流行引起的流动性危机中

资料来源：IOSG Ventures，Yahoo Finance

我们看到，在今年3月的黑天鹅事件期间，所有资产均呈下降趋势，这主要是由于严重的市场流动性问题所致。美元当前的流动性显示出短缺的迹象。美国目前的债务率高达254％，其中企业部门的债务率为75％。受疫情影响，公司未来的现金流量将受到一定程度的冲击，还债压力加大。

2 比特币价格影响因素

资料来源：IOSG Ventures

当挖矿奖励，地缘政治事件和法规变化等影响因素发生变化时， 比特币的价格也会随之变化。这些是影响比特币价格的非常敏感的因素。市场价值和市场结构等因素对于比特币的长期价格稳定比特币 。由于这些因素是长期发展方向，因此这些区域的微小变化不会引起比特币价格的即时波动。

比特币值得 货币与投资/投机资产

Baur Drik G和Hong KiHoon在“比特币：交换媒介还是投机资产？”报告中，分析了比特币用户的特征，发现：具有多个双向小额交易的用户（发送并接受，交易金额为少于2000美元）的比例均为个位数。可以看出，大多数用户持有比特币投资或投机目的，而不是作为日常交易媒介。 比特币比传统金融市场更具波动性，因此比特币市场具有高风险和投机性比特币不足为奇了。在另一项有关比特币是投资还是投机的研究中，Baek C和Elbeck指出，只有比特币内每日最高价和最低价之间的价格差异具有统计意义。外部经济因素似乎比特币对比特币市场回报产生任何重大影响。这意味着比特币市场的大部分回报是由市场参与者内部驱动的。

综上所述， 比特币仍处于生命周期的进入阶段。一旦公众接受了比特币 ，外部因素对比特币就会增加。 比特币是投资资产还是投机资产取决于投资者的风险偏好。

IOSG 比特币价值观点

大多数投资者的目标是持有比特币 ，因此它目前不是交易媒介。我们认为， 比特币是一种不可量化的社会价值， 比特币分配和产出与常规货币相比虽然有巨大的差异，但是由于比特币在全球流动性和市场进入自由度等方面的因素，所以比特币在未来的结构完善和成熟之后， 比特币可以成为价值存储和传输的工具。

比特币是通过挖矿获得的，矿工的生产成本也为比特币的估值提供了良好的数学模。从理论上讲， 比特币的内在价值应该是矿工的挖矿成本。

慕尼黑大学的贾马尔（Jamal）等学者研究了18个独立的外部经济因素，例如黄金价格和搜寻热对比特币价格的影响。线性回归模的R2仅为0.46（也就是说，上述因素只能解释46％的比特币价格波动）。面对比特币的高价格波动，研究事物相关性的传统线性回归方法无法解释比特币价格变化的原因。

关于比特币市场受欢迎程度的变化可能会对价格产生影响的观点，我们认为这种分析方法仍然牵强，因为成熟的投资者不会在重复的Google上搜索“比特币”一词。搜索更像是人们第一次使用它时经常搜索它。

因此， 比特币的实际理论内在价值（最小值）是矿工的生产成本，而实际价值将受到参与者风险偏好，交易日供求关系，市场热。

Part.2传统金融机构的存款使比特币的价格更加稳定

华尔街对加密货币市场的投资将成为增量比特币的切入点。根据Bitwise和ETF Trends进行的一项调查，美国有76％的注册财务顾问在2019年比特币添加到其投资组合中接受了客户咨询，而9％的注册独立投资顾问已将一些数字资产添加到其投资组合中。这个比例约为6％。 54％的财务顾问认为比特币最能吸引他们投资于比特币因素或与传统资产的整体弱相关性，研究发现，部分财务顾问将把原始投资领域的商品投资基金淘汰了比特币 ，这一个也显示了比特币作为电子黄金的特性。

吸引财务顾问投资比特币的主要因素包括：高回报和客户主动性。调查还显示，阻止传统金融行业的投资者进入区块链的主要原因包括：

1. 53％的监管原因

2. 43％易挥发

3. 41％的人不知道如何评估加密货币

4. 34％的存储系数

5. 31％缺乏理解

通过这些数据，我们可以看到传统金融市场非常渴望投资比特币 ，而监管因素已成为其停滞的最大原因。

目前，我们已经看到了一些解决方案：

a。诸如Bakkt之类的合规交易所在实现合规的道路上迈出了重要一步。华尔街的加入真正完善了合规金融的产业链。以ICE的Bakkt项目为例，Bakkt提供了一个合规的期货交易所，但是要允许大机构和投资者进入市场，它需要一个完整的合规金融服务链。我们可以看到，Bakkt计划自己托管比特币 ，通过ICE Futures US（期货交易所）进行交易，并在ICE Clear US（票据交换所）上进行清算。自2018年以来，金融巨头洲际交易所（ICE），富达，芝加哥商品交易所，芝加哥期权交易所（CBOE），TD Ameritrade，纳斯达克，摩根大通，高盛和道富都已投资了与加密货币相关的公司。他们的活动范围包括托管，交易柜台，金融服务，衍生品平台和投资产品。这些机构的加入使我们有可能建立一个整体合规的金融服务链。

b。该机构的参与使市场更稳定地解决了波动性问题。机构的参与可以减少比特币的价格波动，使市场更加稳定。当前比特币的比特币约为111.81亿美元。 PayPal是一家市值与比特币类似的公司。目前的市场价值为131亿美元。但是，我们看到其机构中有86.41％的股票由机构持有，其中最大的两个股东是基金。在公司中，先锋集团持股7.96％，贝莱德集团持股6.32％。当前比特币机构投资者正在通过Grayscale购买比特币 ，而当前Grayscale头寸仅占比特币总量的1.7％。 比特币市场仍由散户投资者主导。散户投资者的投资更具感知力和主观因素，例如市场热度更大，从而导致市场泡沫更多。理性机构投资者的加入减少了市场泡沫，并使市场更加稳定。以股市为例，港股的个人投资者只占7.6％，而内资A股的散户投资者则占53％，而上证指数的波幅指数（标准差/平均值）为28％。 ，而恒生指数为13％。机构投资者是金融市场的稳定元素，因此，当更多机构投资者比特币售后市场时， 比特币价格将趋于稳定。

最大的机构入场渠道“ 比特币基金”溢价很大

目前，机构进入比特币市场的主要方法是通过灰度投资的比特币信托基金，该基金专注于投资比特币 ，因此其资产净值（NAV）就是跟踪比特币的价格。来自科威特大学的学者通过彭博社收集了2015年5月至2016年11月的资产净值表现，并研究了基金价格与资产净值之间的价格偏差。通过对比特币资金收益的统计分析，我们发现：

资料来源：Almudha，2018年

从2015年5月到2016年11月， 比特币基金的平均溢价率达到44％。如果我们分析基金价格和资产净值，我们会发现：

资料来源：Almudha，2018年

1.价格是比特币基金的价格，NAV（其下的比特币价格）是因变量

2. 比特币信托基金一直在溢价交易

3.我们发现该基金的标准差高于资产净值（低于比特币 ），表明购买比特币基金的风险更大

4.但是我们看到比特币资金的回报也高于比特币的回报，因此风险将得到补偿

实际上， 比特币基金的溢价一直存在。当Grayscale在2020年4月披露其第一季度数据时，我们看到购买G btc投资者将获得0.00097368 比特币 ，而G btc的价格为9.28美元（2019年10月16日的价格）。根据比特币市场价格为8,175.10美元，0.00097368 比特币价值为7.60美元。因此，当时的溢价率为32％，而历史溢价最高时则高达85％， 比特币资金可以被视为最重要的渠道。机构投资者投资比特币途径非常有限。这导致机构投资者偏爱比特币基金的价格，即使它们没有资本效率。这种低资本效率也表明机构投资者需要更好的金融工具才能进入比特币市场。

新增机构是否有助于比特币成为主流

机构投资者不断地被比特币的高回报所吸引，但是他们并不满意只能通过比特币基金投资于比特币 。我们看到机构投资者也在积极参与比特币金融工具的创新。这种金融创新是比特币价格上涨的积极因素。 Geanakoplos和Fostel在2012年的《美国经济杂志》上写道，2000年左右美国住房贷款市场的兴衰是金融创新造成的。当时，美国吸引了大量投资者将住房贷款证券化。 2017年之前， 比特币没有衍生品市场。通常，现货下降的预测和投资是通过卖空衍生品来实现的。因此，缺乏衍生品市场将使预期的投资下降。非常困难。

通过比特币期货合约，投资者可以投资比特币的下跌价格。例如，投资者可以购买期货以承诺比特币以低于当前现货价格的价格出售比特币 ，但是如果投资者认为比特币将在未来继续下跌，他可以以低于当前价格的价格购买比特币 。期间的合同价格，然后再出售以获利。

对于当前的衍生品市场，我们发现永久掉期合约是加密货币领域中最受欢迎的工具，但是此类期货使用现金结算方法，因此可以通过合约资金使用现货市场的价格进行操纵。合同价格和现货价格相同的错觉。

Bitmex在2019年的年化融资率达到300％，但其交易费仅为0.05％，远低于现货市场，从而产生了低交易费的幻觉。例如，对于人谁做长ETH ，即使价格ETH升高，人谁做长期仍可能失去所有的资产。具有融资利率的合同交易背后的实际成本可能异常高。在2019年上半年， 比特币的8小时融资率达到0.047％（年化67％）。这种错觉的实际原因是，高杠杆将大大放大投资者的利息成本。尽管看起来年化率是60％，但是这60％并未乘以杠杆率。如果杠杆比率是杠杆的5倍，那么本金的利息成本实际上是300％。即使ETH上升，投资者的回报也可能不是正数。

此外，现金结算的合同也可以轻松地进行操作。现金交付的期货是通过应用公式来计算的，公式中的交易量是从某些交易所获取的，这使得可以轻松操纵现金交付的期货市场。操纵的形式通常包括以下三个步骤：

•多头/空头以现金结算的期货或掉期合约

•利用现货市场的流动性低于期货市场这一事实，在结算期间，另一笔资金用于在现货市场中买卖，以影响公式计算的价格（因为公式使用现货价格）沉降）

•在收到结算时现金交付期货产生的利润后平仓

这种操纵机制是众所周知的。除非投资者知道他们比操纵者拥有更多的资本，否则这种操纵很难抵抗。我们可以看到，芝商所和芝加哥期权交易所达成和解后，通常会发生很大的变化。 BitMEX的资金费率每8小时更新一次，结算期间通常会出现混乱。结算期间的这种操作也会增加投资成本。由于在物理交付中不会出现指数和数学计算问题，因此不会出现此类问题。

机构投资者的参与将有助于实现金融创新。 ICE的母公司已获得美国商品期货交易委员会的认证，并推出了世界上第一个实物交割的比特币期货，这将为机构投资者和大量客户提供投资更大头寸的可能性。例如，如果投资者想购买1000万美元的比特币 ，则通过现金结算的期货购买比特币是非常不合理和危险的，因为现金结算的比特币未来比特币流动性要比现货市场的期货价格低，因此拥有大头寸的用户很容易被视为价格操作员。面对这个问题，许多机构投资者只能选择不持有大量头寸。现货交付的期货价格不通过现货市场。通过计算价格可以避免这一问题，并为大机构投资者提供了一个良好的进入平台。

另外，这种带有现货交付的比特币期货也使比特币成为一种支付工具。 比特币期货的现货交割为投资者提供了一种简单的对冲方法，以减少比特币高波动性的影响。

现货交割的期货也为放贷注入了活力。 Genesis Trading，Nexus，Salt和Unchained Capital也致力于提供贷款。由于超额抵押的要求，借款人无需进行信用调查，而期货的改善可以扩大借款市场。这是因为期货显示了另一种借贷方式。收集比特币作为抵押品并借出比特币的贷方可以在现货市场上出售比特币以获得btc ，然后通过杠杆购买btc / btc期货，这大大降低了该贷方对其他贷方的依赖，因为它们可以通过中心化清算进行操作期货市场。同样，以美元或USDT抵押的贷方也可以通过反向操作借出加密货币。

我们认为，衍生品将成为机构进入比特币领域的重要窗口之一。全球衍生品市场巨大，估计价值超过500万亿美元。与之相比，当前的加密货币市场仍然很小，当前的每日交易量在50亿美元至100亿美元之间。

因此比特币在衍生品市场和机构投资者中定居仍有很大的发展空间，从机构角度来看，如果要在更广泛的全球货币市场中被接受，衍生品市场必不可少。如果使用得当，它们实际上提供了一种对冲交易和管理风险的方法。没有这些衍生品，许多机构交易者甚至不会考虑进入这一领域。

此外，与传统资产相比， 比特币当前的波动性相对较大，这也是衍生品进入的良好时机，因为杠杆交易中一定程度的波动性是一个积极因素。 比特币衍生品的优势之一是，它们可以利用少量资金来杠杆交易，同时能够预测和控制投机性市场中的未来市场风险和价格波动。衍生品为投资者提供了更多的金融工具，使他们能够实施他们认为正确的投资策略。从宏观角度来看，当市场出现噪音时，更多的投资工具将迅速使市场恢复平衡。市场可能会显示来自比特币实际价值，为投资者在比特币方面的估值提供了帮助，而减少由市场引起的价格波动却没有效率。

总的来说，华尔街对加密货币的参与是使比特币进入主流应用的重要一步。这些传统的金融机构将为比特币市场带来更多的金融产品，并改善比特币金融体系。在完善的金融体系下，更多的机构投资者愿意比特币博弈， 比特币投资者还可以通过衍生品实施更多的投资策略，这将使比特币市场更加丰富，高效，完善和高效，并增加市场价值有助于减少价格波动，并为比特币进入更大的市场奠定基础。

比特币仍然需要技术创新

比特币的性能问题在三月的黑天鹅事件中得到了强调。对于侧链，分片和其他第2层研究和开发仍需要更大的进展，以减少交易量很大时的拥塞，从而使市场能够更有效地运作。此外，用于机构存款的基础设施也是一个很好的投资领域。这些基础设施包括一些交易工具。 比特币基金会支持了2012年至2014年比特币生态系统的发展。现在，我们看到Lighting Lab和Blockstream当前支持最开源的比特币项目。

不同机构支持的比特币开源项目数量（来源：BitMEX）

Blockstrams支持8个开源项目开发人员。 Lightning Labs至少有8个开发人员使用开源Lightning软件。对比特币核心项目开发人员的支持来源更加多样化。我们可以看到，历史上对GitHub贡献最大的33位贡献者大多是独立开发人员。同时，还有许多其他匿名贡献者无法轻松跟踪。 Chaincode Labs是比特币开发中最多产的金融支持者。

当前按注资数量排名前33位的比特币核心投资者–开发者数量

（来源：BitMEX）

当前比特币发展一直在解决比特币的可扩展性问题，闪电实验室和Blockstream侧链一直在努力扩展，Layer2解决方案可以抑制主网络的拥塞，这也使它们成为比特币收入最大的项目。 。未来的多元化发展可以使比特币生态系统更加健康，稳定和成熟。将来，社区的核心贡献者应为进入该领域的新开发人员提供资金和培训，并确保开发人员可以有效地协作，以便他们将来可以独立获取资金来源，以确保融资的可持续性。

Part.3 比特币期货价格趋势

受流行病影响，自今年2月以来，美联储，欧洲中央银行，日本银行，英格兰银行，瑞士银行，澳大利亚银行，加拿大银行，加拿大银行和加拿大央行中国人民银行继续量化3.9万亿美元的宽松政策。中央银行在头三个月释放的水量在2019年已达到全球GDP的4.5％。

资料来源：市场前景– Paul Jones和Lorenzo Giorgianni的宏观观点

由于印制了大量货币，中央银行的资产急剧上升。自2月以来，美联储的总资产增加了60％。截至去年年底，目前的总资产已增加了一倍，而截至去年年底，加拿大银行的资产已增加了两倍。总资产增长了43％。中国人民银行在2019年下半年的货币发行量仍保持在每月约8万亿元人民币，而2020年前两个月的平均发行量接近10万亿元，增长25％。中央银行资产负债表快速扩张的反面是货币总量的急剧增加。根据美联储的最新数据，美国的M2比去年增长了18％。根据目前的情况，到年底M2的年增长率可能在20％-40％之间。 M2的最后一次显着增长是在第二次世界大战期间，当时M2的年增长率达到27％。

资料来源：市场前景– Paul Jones和Lorenzo Giorgianni的宏观观点

除了增发问题外，在什么情况下增发对于增发是否会导致通货膨胀也很重要。以日本为例。日本是历史上最早经历通缩的国家之一。我们看到日本没有通过货币政策有效地控制企业和个人的赤字。因此，赤字的大小和政府增加的钞票这两个变量将共同影响未来的通货膨胀率。在严重的金融危机下，政府的量化宽松政策不一定会导致通货膨胀。

同时，我们注意到，流行病的恢复与全球金融危机的恢复有很大不同。货币乘数可以解释这种差异，货币乘数描述了货币供应量扩张的倍数。它是指货币供应量与基础货币之间的多重关系。简而言之，货币乘数是准备金黄金产生的货币量。在货币供应过程中，中央银行货币的初始供应与社会货币的最终形成之间存在多重扩张（或收缩）效应，即所谓的乘数效应。

他的计算公式为：M2 / Money base

-货币基础是商业银行的准备金和流通现金总额

由法定准备金率（由中央银行确定），超额准备金率（由银行持有的超额部分）+现金比率+定期/活期存款比率确定

-M2是流动货币+活期存款+其他银行存款。

在全球金融危机下，银行的流动性偏好发生了巨大变化。央行对准备金率的调整也将导致银行流动性的变化。因此，尽管中央银行在金融危机下注入了大量资金，但实际上只有一小部分确实是在银行系统中再次借出的。在这种情况下，市场上的货币供应量从未增长超过10％，因此衡量初始货币供应量和社会货币的乘数自然不会发生。大幅增加（中央银行发行的货币没有流入市场，但被银行的流动性需求摊薄了）。

资料来源：IOSG Ventures，圣路易斯联储

最近，由于这种流行病，银行对贷款申请变得更加谨慎，货币乘数也开始下降，但是这种流行病不同于其他金融危机：总体而言，M2与CPI或通胀呈正相关。由于2008年的金融危机主要影响金融业，次贷危机导致银行的保证金准备金增加，因此货币基础（货币基础）的增加使政府在2008年发行的额外资金没有流动进入社会，并没有导致价格上涨和货币的发生。今年的流行与上次金融危机不同。由于流行病的社会控制措施，零售行业和其他消费行业目前处于关闭和关闭状态，因此中央银行的货币发行并未立即出现在CPI变动中（甚至是由关闭引起的CPI下降）和关机）。 ），但由于这次爆发中央行的额外发行是将资金直接转移给社会并降低了银行的保证金要求，因此我们认为，此次额外发行将增加货币乘数，这意味着额外的资金最终将流向消费，导致CPI上升和通货膨胀的发生。更好的是，当前美国中央银行停止了法定准备金要求，这使得更多的资金更容易流入社会。

通胀会发生吗？

我们最终考虑，在流行病结束之后，央行将提高利率以吸收先前发行的资金吗？我们认为这不太可能。美国现在是全球经济中的领先国家和受影响最严重的国家。当前，美联储货币政策的核心是在疫情流行期间（尽力大量发行）竭尽全力完成货币目标。因此，在流行病恢复后，如果您想将这些资金摊薄，则需要大幅提高利率。在行业杠杆率很高的情况下，大幅提高利率是不现实的。此外，当前的政治因素极大地影响了美联储的独立性。

直接向企业和个人发行大量额外债券，以及高度杠杆化的经济形势，使得未来通货膨胀的可能性大大增加。

资料来源：IOSG Ventures，圣路易斯联储

同时，如果我们观察美国居民的消费和存款，我们可以看到美国居民的消费持续增长，直到2020年3月出现显着下降。与此同时，我们看到发行量增加了。结果，人民的存款在增加并达到历史最高点。消费的下降解释了CPI的短期下降，而存款的增加再次证明了未来消费和投资的潜力，这是未来通胀的有力指标。从当前商业零售业的寒冬来看，我们认为美国人可能不会在不久的将来选择快速消费，而是会选择具有更好投资回报的资产。

比特币的潜力

随着流行的发生，我们可以看到货币数字化的趋势。受美元认可的天秤座和中国人民银行发起的DCEP，将使电子货币钱包成为每个人的工具。由于主权资产认可的这些数字货币的性质，因此它们不是价值存储的手段。但是这种类的数字货币的普及将使人们更好地理解加密货币，并为当前的6000万比特币用户带来数量级的增长。

资料来源：IOSG Ventures，Glassnode工作室

比特币交易流程图显示，自2020年第一季度爆发以来直接使用货币购买方式的比特币资金开始出现更大幅度的增长，再次证明了比特币处于流行阶段，并且良好的投资受到了投资者的欢迎。

比特币的当前位置就像黄金刚刚被公众接受为避险资产时的位置以及1976年推出的期货产品。如果将其与比特币的近期价格趋势进行比特币 ，我们将找到更高的相似性。

资料来源：市场前景– Paul Jones和Lorenzo Giorgianni的宏观观点

看看自1976年以来的黄金表现：

资料来源：市场前景–保罗•琼斯（Paul Jones＆Lorenzo Giorgianni）的宏观观点

比特币目前与1970年代的黄金处于同一位置。随着资产的成熟，我们可以看到未来比特币价格的上涨空间，从而创造了良好的购买机会。

让我们看一下当前的宏环境。未来的通货膨胀将为比特币的兴起提供巨大动力，并成为其高价的推动者。